Tiefzinsumfeld belastet Renditen auf Aktien

Credit Suisse: Die Risikoprämien von Aktien dürften in Zukunft weniger hoch sein als früher. Zu diesem Schluss kommt das von der Credit Suisse veröffentlichte Yearbook 2017. Um Aussagen zur künftigen Marktentwicklung zu machen, lohnt sich ein Blick in die Vergangenheit. Die Professoren der London Business School blicken im jüngsten Global Investment Returns Yearbook weit zurück.

Sie analysieren in der aktuellen Ausgabe die Entwicklung von Aktien, Obligationen und Geldmarktpapieren, Realzinsen und Inflation in 23 Ländern über einen Zeitraum von 1900 bis 2016. Das Yearbook wird jährlich vom Credit Suisse Research Institute veröffentlicht und dient den Anlegern weltweit als Nachschlagewerk. Aus der Fülle der Daten lassen sich interessante Beobachtungen machen und einige Schlüsse für die weitere Entwicklung der verschiedenen Anlageklassen ziehen.

Ungebrochene Dominanz des US-Aktienmarkts
Die Dominanz des amerikanischen Aktienmarkts hält an. Seit dem Ende des Zweiten Weltkriegs macht der US-Markt mehr als die Hälfte der globalen Börsenkapitalisierung aus – mit kurzer Unterbrechung Ende der Achtzigerjahre, als sich die japanische Börse auf dem Höhepunkt der Blase befand. Ende 2016 erreicht die Kapitalisierung aller kotierten US-Unternehmen 53 Prozent des weltweiten Börsenwerts.

Während der Zeit von 1900 bis 2016 waren Aktien im Vergleich zu Obligationen oder Geldmarktpapieren die mit Abstand ertragreichste Anlageklasse. Die Aktionäre erzielten auf globaler Basis einen jährlichen Ertrag von 5,1 Prozent. Der risikolose Geldmarkt dagegen rentierte 0,8 Prozent pro Jahr und Obligationen 1,8 Prozent. Dabei handelt es sich um reale Erträge, das heisst, sie sind inflationsbereinigt.
 

Ein ganz anderes Bild ergibt sich, wenn der Zeitraum von 2000 bis 2016 betrachtet wird, der drei Aktienbaissen und einen dramatischen Zinsrückgang sah: Die Aktien rentierten 1,9 Prozent pro Jahr, der Geldmarkt fiel mit –0,5 Prozent p. a. unter null. Mehr Glück hatten die Investoren mit Anleihen: Sie erzielten eine jährliche Rendite von 4,8 Prozent. Die beste aller Welten erlebten die Investoren in den 20 Jahren vor dem Jahrtausend­wechsel: Von 1980 bis 1999 war das Renditeniveau aller Anlageklassen höher als zuvor und danach. Mit Aktien liessen sich pro Jahr 10,6 Prozent verdienen, mit Obligationen 6,6 Prozent und mit Geldmarktpapie­ren immerhin noch 2,8 Prozent.

Zeit für Aktien?
Noch bis vor einem Jahr waren Anlageideen gefragt, die in einem deflationären Umfeld am meisten Erfolg versprachen. Das politische Umfeld hat sich inzwischen verändert und damit auch die Anlagethemen. Deflationsängste wurden abgelöst durch die Erwartung wieder leicht steigender Preise. Es geht nun nicht mehr darum, ob und wie weit die Renditen von Staats­anleihen fallen können. Vielmehr stellt sich die Frage, ob wir am Ende der 30-jährigen Hausse im Bondmarkt angelangt sind und damit die unterdurchschnittliche Entwicklung der Aktien im Vergleich zu Anleihen beendet ist.

Leichte Inflation ist günstig für Aktien
Aktienanleger brauchen einen leichten Anstieg der Inflation nicht zu fürchten. Erstens steigen Unternehmensgewinne und Dividenden zusammen mit dem allgemeinen Preisniveau. Zweitens zeigt die Vergangenheit, dass der Übergang von einem leicht deflationären Umfeld, das im vergangenen Jahrzehnt weitgehend vorherrschte, zu einer milden Inflation ein günstiges Umfeld für Aktien bildet. Dies würde für die längst fällige Vermögensumschichtung von Anleihen in Aktien sprechen.

Risikoprämie sinkt
Aber: Die Risikoprämie der Aktien dürfte in Zukunft niedriger ausfallen. Als Risikoprämie wird die zusätzliche Rendite bezeichnet, die Aktionäre dafür erhalten, dass sie mehr Risiko auf sich nehmen als Anleger am Geldmarkt. Da die Realzinsen trotz leichter Erholung nach wie vor auf niedrigem Niveau verharren, dürfte dies auf die Rendite aller Vermögensklassen drücken – auch auf Aktien. Haben die Aktionäre von 1900 bis 2016 eine um 4,2 Prozentpunkte höhere Rendite erhalten als Geldmarktanleger, dürfte die Zusatzrendite gemäss den Autoren in den kommen­den Jahren nur noch 3 bis 3,5 Prozent betragen.