Eine in vielerlei Hinsicht einzigartige Rezession

Deka ETFs: In den vergangenen vier Wochen hat das unsichtbare Coronavirus enorme sichtbare Schäden an Konjunktur und Märkten verursacht. Rund 180 Länder melden mittlerweile Infizierte. Es ist eine globale Herausforderung.

Dabei hat sich das Virus rascher als uns lieb sein konnte von China auf den Weg nach Europa und in die USA gemacht und überall für Schrecken gesorgt. Die Regierungen der Industrieländer verfolgen den Ansatz „Gesundheit vor Wirtschaft“, sodass mittlerweile in unterschiedlich rigider Form das öffentliche Leben zum Stillstand gebracht worden ist.

Infolgedessen hat es Bewegungen an den Kapitalmärkten und bei den Konjunkturindikatoren gegeben, die die Bezeichnung „historisch“ verdienen. Wenn wir derzeit etwas mit Sicherheit sagen können, dann, dass wir in einer Rezession stecken. Doch es ist keine „normale“ Rezession. Dieser Wirtschaftseinbruch ist in fünferlei Hinsicht einzigartig:

  1. Es ist zugleich ein Angebots- und ein Nachfrageschock. Aufgrund der ursprünglich von China ausgegangenen Unterbrechung der Lieferketten stockt die Produktion des Güterangebots, und aufgrund der Ausgangsbeschränkungen wird die Konsumnachfrage hart ausgebremst.
  2. Durch den Ansatz, die Ausbreitung des Coronavirus zumindest abzubremsen, ist es gewissermaßen eine „angeordnete“ Rezession.
  3. Die Blitzrezession ist schlagartig und rasant wie nie zuvor über die Volkswirtschaften hereingebrochen.
  4. Diese Rezession ist nicht aus einem ökonomischen Ungleichgewicht entstanden, wie damals 2008 / 2009 infolge einer übermäßigen Kreditvergabe, sondern trifft unvermittelt quasi alle Sektoren der Wirtschaft.
  5. Der wirtschaftliche Einbruch befällt fast zeitgleich alle Regionen auf der Welt.

Einzigartig ist auch die Reaktion der Regierungen und Notenbanken auf den wirtschaftlichen Einbruch: Deren „Was immer nötig ist!“ ist in der Schnelligkeit und inhaltlichen Überzeugung ebenfalls noch nie dagewesen.

Die mit dem ökonomischen Stillstand verbundenen Belastungen für die Bevölkerung und die Unternehmen sollen auf breiter Basis abgemildert werden. Finanzpolitische Hilfspakete (beispielsweise direkte finanzielle Zahlungen oder Kreditzusagen) und ein geldpolitischer Lockerungskurs (immense zusätzliche Wertpapierkäufe, Zinssenkungen, etc.) in bislang nicht gekannten Volumina sind auf den Weg gebracht worden.

 


 

Bei aller Unsicherheit über den weiteren Verlauf der Neuinfektionen und über den Zeitpfad der Wiederherstellung des öffentlichen Lebens sowie das Hochfahren der Produktion rechnen wir nicht mit einer weltwirtschaftlichen Depression, sondern mit einer deutlichen Erholung im zweiten Halbjahr.

Es bleiben allerdings Zweifel über den Beginn und den Schwung dieser Erholung. Die Finanzmärkte haben zwar den ersten Schock überwunden und die tiefe Rezession eingepreist, aber in den kommenden Wochen wird es weiterhin noch viele Gründe für ungewöhnlich hohe Schwankungen geben.

Konjunktur Industrieländer

Deutschland

Was als konjunktureller Schnupfen begann, hat sich zu einer globalen Lungenentzündung entwickelt. Inzwischen gibt es in fast ganz Europa Ausgangsbeschränkungen, die das wirtschaftliche Leben stilllegen. Anders als in früheren Krisen hat es dieses Mal zuerst die Dienstleister getroffen. Handel, Gastgewerbe, Transportdienstleistungen, Unternehmensdienstleistungen und viele Wirtschaftsbereiche mehr stehen quasi still.

Ab Mitte März fuhr auch die Industrie die Produktion herunter. Diese historisch einzigartige Schockstarre führt Deutschland in eine Rezession, die vom Ausmaß der globalen Finanzkrise ähnelt und bei einer langen Quarantäne sogar größer ausfallen kann.

Prognoserevision:
Bruttoinlandsprodukt 2020 bzw. 2021: -4,7 % bzw. 4,8 % (bisher: 0,5 % bzw. 1,3 %);
Inflation 2020 bzw. 2021: 1,2 % bzw. 1,4 % (bisher 1,4 % bzw. 1,6 %).

 

 

Euroland

Die wichtigsten Frühindikatoren für den März verdeutlichen die Wucht, mit der die Corona-Krise die europäische Wirtschaft trifft. Allerdings dürfte der stärkste wirtschaftliche Rückgang nicht im ersten Quartal 2020 gelegen haben, sondern erst im zweiten Quartal stattfinden. Denn der Januar und der Februar waren in Euroland noch nicht durch Corona verhagelt.

Für das zweite Quartal deutet sich dagegen die stärkste Schrumpfung im Quartalsvergleich in der Geschichte der Europäischen Währungsunion (EWU) an. Keines der vier großen Länder der EWU wird sich einer Corona-Rezession entziehen können. Die Inflationsrate in Euroland ist von 1,2 % auf 0,7 % im März zurückgegangen. Der Rückgang resultiert vor allem aus stark fallenden Energiepreisen.

Prognoserevision:
Bruttoinlandsprodukt 2020 bzw. 2021: -5,3 % bzw. 4,9 % (bisher: 0,4 % bzw. 1,4 %);
Inflation 2020 bzw. 2021: 0,7 % bzw. 1,2 % (bisher: 1,1 % bzw. 1,4 %).

 

 

USA

Nach China und Europa steigt nun in den USA die Anzahl der mit dem Coronavirus infizierten Menschen deutlich an. Es folgten auch hier Quarantäne-Maßnahmen, die das öffentliche Leben erheblich einschränken. Wir gehen von einem Einbruch des Bruttoinlandsprodukts im zweiten Quartal aus. Der bisherige Negativrekord vom dritten Quartal 1893 ( 29,5 %, qoq, ann.) könnte womöglich unterboten werden.

Zwar folgen dann im zweiten Halbjahr außerordentlich hohe Zuwächse. Insgesamt wird das Bruttoinlandsprodukt aber in diesem Jahr schrumpfen. Der Wirtschaftseinbruch mag kurz sein, dennoch geht von ihm ein deflationärer Effekt aus. Das vom Kongress beschlossene Konjunkturpaket in Höhe von 2,2 Billionen US-Dollar ist in unserer Prognose enthalten.

Prognoserevision:
Bruttoinlandsprodukt 2020 bzw. 2021: -3,1 % bzw. 4,5 % (bisher: 1,6 % bzw. 2,2 %);
Inflation 2020 bzw. 2021: 1,4 % bzw. 1,7 % (bisher: 2,1 % bzw. 2,4 %).

 


 

Märkte Industrieländer

Europäische Zentralbank / Geldmarkt

Die EZB hat in mehreren Stufen auf die sukzessive Verschärfung der Corona-Krise reagiert. Zunächst stockte sie bei ihrer turnusmäßigen Sitzung im März ihre monatlichen Nettowertpapierkäufe auf und besserte die Konditionen der Langfristtender TLTRO-III nach. Kurze Zeit später folgte ein neues, noch viel größeres Wertpapierkaufprogramm.

Eine weitere Senkung der Leitzinsen gehört aber erkennbar nicht zu ihren präferierten Instrumenten, und diesbezügliche Markterwartungen haben sich zurückgebildet. Wir rechnen für einige Jahre mit einem unveränderten Einlagensatz, die EONIA-Forwards dürften aber bis auf weiteres eine gewisse Wahrscheinlichkeit für einen erneuten Zinsschritt nach unten einpreisen.

Aufgrund von Zweifeln an der Stabilität des Bankensystems und der erhöhten Liquiditätsnachfrage vieler Marktteilnehmer haben die EURIBOR-Sätze derzeit Schwierigkeiten, den Leitzinserwartungen zu folgen. Dank der umfangreichen Maßnahmen der EZB gehen wir aber davon aus, dass sich diese Verwerfungen am Geldmarkt in den nächsten Monaten auflösen werden.

Prognoserevision:
Beginn der Leitzinserhöhungen erst 2025.

 

 

Rentenmarkt Euroland

Die makroökonomischen Folgen des Corona-Ausbruchs beeinflussen die Rentenmärkte über verschiedene Kanäle. Auf der einen Seite wirken niedrige Inflationserwartungen, die expansive Geldpolitik und Flucht in Qualität dämpfend auf die Renditen. Auf der anderen Seite wird das Angebot an Staatsanleihen spürbar zunehmen, und einige Marktteilnehmer müssen Positionen abbauen, um ihre Liquidität zu sichern.

Auf längere Sicht gehen wir davon aus, dass die private Kreditnachfrage stärker zurückgeht als die öffentliche ansteigt, was sich in niedrigen Realzinsen niederschlägt. Kurzfristig dürften die erheblichen Anleihekäufe der EZB die Effekte der steigenden Staatsverschuldung kompensieren. Erst nach Ende ihres Pandemic Emergency Purchase Programme dürften die Renditen langlaufender Bundesanleihen wieder langsam nach oben tendieren.

Prognoserevision:
Niedrigere Renditepfade für langlaufende Bundesanleihen.

 

 

Devisenmarkt: EUR-USD

Der Euro startete gegenüber dem US-Dollar in den März mit 1,11 EUR-USD und lag auch zum Monatsende auf diesem Niveau. Der März verlief aber nicht so ruhig wie der Monatsvergleich den Anschein erweckt. Denn die Corona-Krise hat den EUR-USD-Wechselkurs kräftig geschüttelt. In der ersten Märzhälfte kletterte er zunächst auf 1,14 EUR-USD, um dann nur kurze Zeit später bis auf 1,06 EUR-USD abzustürzen.

Aber auch von diesem niedrigen Niveau konnte sich der Euro wieder erholen. Dabei wurde der EUR-USD Wechselkurs in den vergangenen Wochen durch die geldpolitischen Maßnahmen der US-Notenbank und der Europäische Zentralbank hin- und hergerissen. Beide Zentralbanken haben mehrfach ihre Lockerungsmaßnahmen verstärkt.

 

 

Aktienmarkt Deutschland

Die Ausbreitung des Coronavirus und die damit verbundenen Eindämmungsmaßnahmen haben sowohl die deutsche als auch die globale Wirtschaft in eine tiefe Rezession gestürzt. Die Unternehmensgewinne dürften im ersten Quartal deutlich gefallen sein, was auch im weiteren Jahresverlauf 2020 wohl nicht mehr aufgeholt werden kann. Somit muss für das Gesamtjahr mit einem deutlichen Rückgang der Unternehmensgewinne gerechnet werden.

Mit dem Kurssturz im März wurde in einer noch nie dagewesenen Rekordgeschwindigkeit ein tiefes Rezessionsszenario eingepreist. Der DAX-Index ist im März bis unter seinen Buchwert gefallen. Das ist in der Historie nur in absoluten Krisenzeiten kurzfristig geschehen. Dies dürfte sich auch in dieser Krise wiederholen, sodass die im März erreichten Kursstände die diesjährigen Jahres-Tiefstände markiert haben dürften.

Prognoserevision:
Abwärtsrevision der 3-, 6- und 12-Monatskursziele.

 

 

Unternehmensanleihemarkt Euroland

Die Corona-Krise hat massive Verwerfungen an den Kreditmärkten bewirkt. Zunächst verursachte der Ansprung der Infektionsraten einen dramatischen Anstieg der Risikoaversion. Mit den aggressiven Gegenmaßnahmen der Regierungen, vor allem aber mit der Ausweitung des Kaufprogramms der EZB setzte ein Ansturm auf Unternehmensanleihen ein, der die Spreads wieder sehr stark gedrückt hat.

Die Liquidität an den Märkten ist jedoch dramatisch eingebrochen. Daher stürzen sich Investoren begierig auf eine Flutwelle von Neuemissionen, die mit hohen Prämien attraktiv ausgestattet sind. Der Sekundärmarkt leidet hingegen unter dem hohen Angebot. Unternehmen müssen reihenweise ihre Jahresprognosen einstampfen, woraufhin Ratingagenturen ihre Krediteinstufungen nach unten korrigieren.

 

 


 

Emerging Markets

Märkte

Die Corona-Pandemie und der Ölpreisverfall haben zu starken Verlusten bei Schwellenländeranlagen geführt. Die Unsicherheit über die weitere Ausbreitung des Virus sowie die Folgen für das Wirtschaftswachstum und die Bonität ist hoch. Nachdem es China geschafft hat, die Epidemie durch Quarantänemaßnahmen unter Kontrolle zu bringen, dürfte dies aber früher oder später auch in den anderen Teilen der Welt gelingen.

Regierungen und Zentralbanken stemmen sich mit aller Macht gegen die Gefahr einer globalen Insolvenzwelle und haben es vorläufig geschafft, die Märkte etwas zu stabilisieren. Wir erwarten, dass die weitere Entwicklung volatil bleibt, weil Ratingherabstufungen und schlechte Wirtschaftszahlen noch für Monate immer wieder belasten werden.

Doch in den aktuellen Bewertungen spiegelt sich die Unsicherheit über die fundamentale Entwicklung bereits in hohem Maße wider. Mit Blick auf das Jahresende erwarten wir deutliche Spread-Rückgänge bei EM-Hartwährungsanleihen, und auch bei EM-Aktien sehen wir Erholungspotenzial. Der Ausblick für EM-Währungen ist angesichts fehlender geldpolitischer Unterstützung dagegen unsicher.

 

 

Szenarien

Wir haben unser Basisszenario wegen der Risiken um die Corona-Infektionswelle inhaltlich spürbar nach unten revidiert. Im Zuge dessen haben wir die Eintrittswahrscheinlichkeit des Negativszenarios zulasten des Positivszenarios nach oben genommen.

Basisszenario (Wahrscheinlichkeit: 70 %)

Folgen der Coronavirus-Ausbreitung erzeugen einen historischen globalen Wirtschaftseinbruch in der ersten Jahreshälfte 2020; trotz anhaltender Beschränkungen deutliche Erholung in der zweiten Jahreshälfte 2020.

Weltwirtschaft knüpft 2021 an die Wachstumstrends vor der Corona-Krise an. Deglobalisierung und Nationalisierung verändern die Strukturen.

Euroland: Privater Konsum ist nach kurzzeitigem Corona-Einbruch zentrale Wachstumsstütze in ansonsten schwachem Wachstumsumfeld. Ohnehin fragiler Finanzsektor in Südeuropa bleibt aufgrund hoher Staatsverschuldung krisenanfällig. Corona-Krisenfolgen erfordern größere Solidarität. Themen wie Handelsstreit mit USA, gestiegene Staatsverschuldung, Brexit und technologischer Strukturwandel lassen konjunkturellen Ausblick nur verhalten positiv erscheinen.

Vereinigtes Königreich (UK): Verschiebung des vollständigen EU-Austritts wegen Corona-Krise auf die Zeit nach 2022. Anhaltende Unsicherheit sowie zu erwartende Handelsbarrieren dämpfen Wachstumserwartungen für UK.

USA: Geldpolitik und Finanzpolitik holen Wirtschaft und Märkte aus der Corona-Krise. Höhere Handelsschranken haben nur begrenzte Bremswirkung.

Inflation: Inflationsraten erhalten durch Corona-Einbruch einen Dämpfer. Deflationsdebatte ist nicht ausgeschlossen. Ab 2021 wieder Annäherung an Inflationsziele.

Geldpolitik: Große Notenbanken halten Leitzinsen niedrig und nutzen verbleibende Mittel zur geldpolitischen Lockerung, um Konjunktur zu stützen.

Finanzmärkte: Erholung nach der Corona-Panik lässt Aktienkurse im Verlauf von 2020 etwa die Hälfte der Verluste aufholen. An den Rentenmärkten Verringerung der extremen Risikoprämien aus der Corona-Krise, dadurch auch hier positive Gesamtertragserwartungen.

Nullzinszeit: Extremes Niedrigzinsumfeld wird zum neuen Normalzustand. Dies wird durch die Corona-Krise nochmals verstärkt. Kaufkrafterhalt der Geldanlagen funktioniert nur noch bei Wertpapieren, allerdings unter Inkaufnahme von Wertschwankungen

 

Negativszenario (Wahrscheinlichkeit: 20 %)

Reinfektionswelle wird zu langanhaltender globaler Pandemie mit wiederkehrenden verordneten Stillständen. Globale Produktionsketten werden nachhaltig gestört. Vertrauensverlust führt zu Abwärtsspirale an den Finanzmärkten.

Stark steigende Staatsverschuldung löst globale bzw. regionale Schuldenkrisen aus. Insbesondere in Euroland könnte die Stabilität der Währungsunion wieder infrage gestellt werden.

EU-Austrittsprozess in UK erfolgt ungeordnet. Folge wären spürbare, aber zeitlich begrenzte Marktverwerfungen in UK und in der EU.

Dauerhafte Wachstumsabschwächung in China.

 

Positivszenario (Wahrscheinlichkeit: 10 %)

Corona-Pandemie ebbt schnell ab. Bremsspuren bei Konjunktur und Finanzmärkten verlieren sich innerhalb weniger Wochen.

Niedrigzinsen, ein gestiegenes Vertrauen und deutliche Produktivitätszuwächse führen trotz hoher Kapazitätsauslastung zu überraschend starkem Wachstum ohne nennenswert steigende Inflationsraten. Dank Verschuldungsabbau schreitet Gesundung der Finanzsysteme zügig voran.

Kräftige Gewinnanstiege der Unternehmen führen zu spürbaren Aktienkursanstiegen. Dies hätte insbesondere positive Auswirkungen auf die Investitionsdynamik.

Reformprozess in Euroland stabilisiert Finanzsektoren der Krisenländer und setzt damit stärkere Wachstumspotenziale frei.

Überraschend starke Wachstumsdynamik in den Emerging Markets mit positiver Sogwirkung für globale Wirtschaft.

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