AstraZeneca stoppt Lungenkrebs-Studie: warum steigt die Aktie trotzdem ?

Es ist der zweite Rückschlag innerhalb von gut fünf Wochen – und trotzdem legt die Aktie zu. AstraZeneca hat die Phase-III-Studie eVOLVE-Lung02 mit dem experimentellen Wirkstoff Volrustomig bei metastasiertem nicht-kleinzelligem Lungenkrebs eingestellt. Ein unabhängiges Datenüberwachungskomitee kam bei einer turnusmäßigen Zwischenauswertung zu dem Ergebnis, dass die Kombination aus Volrustomig und Chemotherapie keines der beiden primären Studienziele erreichen dürfte – weder das progressionsfreie Überleben noch das Gesamtüberleben in der primären Patientengruppe.

Am selben Tag kam jedoch die Gegenmeldung aus dem eigenen Haus, und die war deutlich gewichtiger, als es die Schlagzeile zum Studienstopp vermuten lässt.

Ein Kandidat scheitert, das Schlüsselprodukt liefert

Volrustomig ist ein bispezifischer Antikörper, der PD-1 und CTLA-4 gleichzeitig blockieren soll. Getestet wurde er in der Erstlinie bei Patienten mit einer PD-L1-Expression unterhalb von 50%, in der Vergleichsgruppe stand Pembrolizumab plus Chemotherapie – also der etablierte Behandlungsstandard. 895 Patienten in 25 Ländern waren eingeschlossen. Genau an diesem Vergleichsarm liegt die Schwierigkeit: Wer in der Erstlinie gegen einen seit Jahren eingeführten Blockbuster antritt, muss nicht irgendeine Wirkung zeigen, sondern eine bessere. Ein Toxizitätsproblem gab es nicht, neue Sicherheitssignale traten nicht auf. Betroffen ist zudem nur diese eine Indikation – die Phase-III-Programme zu Gebärmutterhalskrebs, Kopf-Hals-Tumoren und Mesotheliom laufen weiter.

Parallel dazu meldeten AstraZeneca und der japanische Partner Daiichi Sankyo positive Ergebnisse aus der Phase-III-Studie DESTINY-Lung04: Enhertu erreichte als Erstlinientherapie bei HER2-mutiertem, fortgeschrittenem Lungenkrebs eine statistisch signifikante und klinisch relevante Verbesserung des progressionsfreien Überlebens gegenüber dem globalen Behandlungsstandard – als erstes HER2-gerichtetes Medikament überhaupt in dieser Patientengruppe.

Für den Markt ist das die relevantere Nachricht. Volrustomig war ein Kandidat unter vielen, Enhertu ist bereits heute eines der Schlüsselprodukte des Konzerns. Und mit jeder Indikation, die früher in der Behandlungslinie liegt, wächst das adressierbare Umsatzpotenzial – Jefferies veranschlagt die Spitzenumsätze des Präparats mittlerweile bei 10 bis 12 Milliarden Dollar. Dass die Aktie am Meldungstag gegen den Studienstopp anstieg, ist also weniger Ignoranz gegenüber der schlechten Nachricht als eine schlichte Gewichtung der beiden Meldungen.

 

 

Fundamental: Kernergebnis je Aktie plus 21%, Onkologie plus 15%

Die operative Entwicklung erzählt eine andere Geschichte als die Schlagzeilen zu gescheiterten Studien. Im zweiten Quartal, vorgelegt am 27. Juli, kletterte das bereinigte Ergebnis je Aktie um 21% auf 2,63 US-Dollar und lag damit rund 5% über dem Marktkonsens von 2,50 Dollar. Getrieben war das allerdings vor allem von einer niedrigeren Steuerquote – das operative Kernergebnis von gut 5,2 Milliarden Dollar traf die Erwartungen nur ungefähr, die Produktumsätze von 14,5 Milliarden Dollar praktisch punktgenau.

Im Halbjahr wuchs der Gesamtumsatz um 6%. Rechnet man den Patentverlust bei Farxiga und die staatlichen Beschaffungsprogramme in China heraus, waren es 11% – das ist die Zahl, an der man die Grunddynamik ablesen kann. Das Kernergebnis je Aktie legte im Halbjahr um 11% zu, die Kern-Bruttomarge lag bei 83%. Der Onkologie-Bereich, um den es hier ja im Kern geht, kam auf 14,1 Milliarden Dollar Umsatz und damit auf ein Plus von 15% mit zweistelligen Wachstumsraten in allen wichtigen Regionen.

Das Management bestätigte dabei sein Ziel von 80 Milliarden Dollar Gesamtumsatz im Jahr 2030 – gegenüber 58,7 Milliarden im Jahr 2025 ein durchaus ambitionierter Sprung, der eben genau von Produkten wie Enhertu getragen werden muss. Seit den Zahlen zum vierten Quartal 2025 hat der Konzern 30 Zulassungen in wichtigen Regionen erhalten.

 

 

AstraZeneca Aktie Chart

 

Analysten sehen bis zu 74% Kurspotenzial

Die Analystengemeinde ist trotz der Serie von Rückschlägen bemerkenswert konstruktiv geblieben. Das höchste Kursziel stammt von Bernstein Research: Justin Smith hob es Ende Juli von 18.500 auf 20.200 Pence an und bestätigte sein „Outperform“. Mit Blick auf die neuen Produktkandidaten im zweiten Halbjahr und im kommenden Jahr sei das Verhältnis von Chancen zu Risiken positiv, die Briten hätten die aussichtsreichste Pipeline der Branche. Gegenüber dem aktuellen Kurs entspricht das einem Aufwärtspotenzial von rund 74%.

Jefferies-Analyst Michael Leuchten bleibt bei „Buy“ und 17.500 Pence, was gut 51% Potenzial bedeutet. Seine Formulierung ist dabei aufschlussreich: Die Uhr laufe weiter gegen das Negativszenario. Die verzögerte AVANZAR-Lungenkrebsstudie sei zwar spät, aber nicht aus der Spur geraten. Am unteren Ende der Spannweite liegen Schätzungen bei rund 10.800 Pence, also leicht unter dem heutigen Kurs. Der Konsens bewegt sich je nach Erhebung zwischen etwa 13.850 und 15.150 Pence – Potenziale von 19% bis 31%. Von 24 Häusern, die im Juli ein Urteil abgaben, empfahlen 20 den Kauf und vier den Verkauf.

Was diese Spannweite so weit macht, ist weniger Uneinigkeit über das laufende Geschäft als über die Frage, wie viel Pipeline-Wert man einem Konzern zubilligt, dem innerhalb von fünf Wochen zwei Phase-III-Programme wegbrechen. Am 9. Juli verfehlte der Wirkstoff Wainua (Eplontersen) in der Studie CARDIO-TTRansform bei der Herzmuskelerkrankung ATTR-CM sein primäres Ziel. Die Aktie brach in London um fast 10% ein und verlor an einem Tag rund 19 Milliarden Pfund an Wert – der schwächste Handelstag seit März 2020. Die Bank of America hatte dort mit Spitzenumsätzen von rund 3,7 Milliarden Dollar kalkuliert, der Konzern selbst mit mehr als 5 Milliarden. Bei Patienten, die den Wirkstoff als Monotherapie erhielten, zeigte sich immerhin ein erkennbarer, statistisch aber nicht eindeutiger Nutzen.

Hinzu kam Anfang August eine ganz andere Art von Belastung: Berichte über Fusionsgespräche mit dem US-Konkurrenten Bristol Myers Squibb, die ein Unternehmen von rund 400 Milliarden Dollar Wert geschaffen hätten. Die Aktie verlor daraufhin bis zu 7% – die Anleger reagierten also nicht auf ein operatives Problem, sondern auf die Sorge um strategische Verwässerung. Jefferies nannte sich „perplex“, Citi sprach von einer Überraschung angesichts der erstklassigen eigenen Pipeline. Wenige Tage später dementierte eine mit dem Vorgang vertraute Person gegenüber Reuters, dass es überhaupt Gespräche gegeben habe. Dass institutionelle Adressen die tieferen Kurse durchaus nutzen, zeigt der Einstieg von Barings: rund 143.000 Aktien im Wert von etwa 28 Millionen Dollar.

 

 

Fazit: Der Studienstopp ist die kleinere Nachricht

Wer nur die Schlagzeile liest, sieht einen Pharmakonzern, dem die Studien um die Ohren fliegen. Wer die beiden Meldungen dieses Montags nebeneinander legt, sieht etwas anderes: Ein Kandidat aus der zweiten Reihe scheitert an einem starken Vergleichsarm – und gleichzeitig gelingt dem wichtigsten Onkologie-Produkt der Sprung in eine frühere Behandlungslinie. Genau das ist die Funktion einer breiten Pipeline. Sie soll nicht verhindern, dass einzelne Programme scheitern; sie soll verhindern, dass ein einzelnes Scheitern den Konzern trifft.

Die eigentliche Belastung sitzt woanders. Der Wainua-Fehlschlag hat eine ganze Wachstumssäule beschädigt, und die Übernahmespekulationen haben gezeigt, wie nervös der Markt geworden ist. Zusammen haben diese beiden Dinge ein Viertel der Bewertung gekostet – bei einem Unternehmen, das im Halbjahr bereinigt 11% Umsatz- und 11% Ergebniswachstum ausgewiesen hat.

Für langfristig orientierte Anleger, die Rückschläge in der Forschung als Teil des Geschäftsmodells akzeptieren und nicht als Betriebsunfall, ist der Titel bei einem KGV von rund 15 und nur knapp über dem Jahrestief interessanter geworden, als er es seit Langem war. Wer dagegen auf Planbarkeit setzt, sollte abwarten, wie die vollständigen Wainua-Daten beim europäischen Kardiologie-Kongress aufgenommen werden… denn dort entscheidet sich, ob aus dem Rückschlag ein Totalverlust wird oder eine Fußnote.

Am Ende gilt in der Pharmabranche eine simple Rechnung: Eine Pipeline wird nicht danach bewertet, wie viele Studien gelingen, sondern danach, ob die richtigen gelingen!